
經(jīng)專業(yè)研究機構(gòu)測算,在主流普通BSF電池產(chǎn)線上只需要疊加不多的PERC專用設(shè)備就可以極大地提高電池效率,改善電池性能,從而不僅能實現(xiàn)更高每片輸出功率,而且能提高單瓦售價。與此同時卻能在客戶端實現(xiàn)更低的度電成本(關(guān)于單晶PERC電池溢價的理論基礎(chǔ)和實證研究,請參見治雨的雪球?qū)诤臀⑿殴娞朣olarwit)。按照目前的情況,這些額外的PERC專用設(shè)備只需要不到一年的時間就可以完全回本。曾有人笑稱,這樣的投資回報在當(dāng)前的經(jīng)濟形勢下已經(jīng)僅次于搶銀行,暴利也必然吸引各路資本蜂擁而至。事實也確實如此。
根據(jù)進化論基金研究員治雨的統(tǒng)計:2019年將是單晶PERC的爆發(fā)之年,年度產(chǎn)能增長將高達45GW,折合單晶硅片需求高達7億2600萬片/月。

根據(jù)另一家專業(yè)機構(gòu)統(tǒng)計:目前的單晶硅片市場呈現(xiàn)雙寡頭局面,其中僅隆基股份一家就獨占42%,比第二大的中環(huán)股份多出40%。

(備注:由于計劃進展受挫,京運通的實際單晶產(chǎn)能占比遠小于圖示)
而在單晶硅片產(chǎn)能增長方面,受2018年531史上最嚴厲光伏新政的打擊,除隆基股份頂住了壓力,堅定地逆勢擴張之外,大多數(shù)的單晶廠不僅產(chǎn)能沒有增長,反而已經(jīng)被價格戰(zhàn)逼退。所剩不多的其它獨立硅片供應(yīng)商也基本都停止了產(chǎn)能擴張計劃。(隆基已經(jīng)初步完成了《2018~2020三年擴產(chǎn)計劃》,并公開表示將繼續(xù)堅定擴產(chǎn),在2018年達到28GW的基礎(chǔ)上,進一步擴大到2019年的36GW和2020年的45GW。有消息人士透露,隆基對2020年以后的光伏市場上看200GW,并已著手研究把單晶產(chǎn)能提高到60GW的可能性。)
綜合供需情況,行業(yè)研究員治雨認為,2019年上半年,單晶硅片供給缺口會達到1億片/月以上,甚至?xí)_到1.5億片/月。按照經(jīng)濟規(guī)律,需求的增長和產(chǎn)能擴張的落后必將導(dǎo)致單晶硅片價格的暴漲,擠壓單晶PERC電池廠商的利潤,挫傷他們繼續(xù)擴張的積極性。或者,單晶硅片的漲價向下游逐層傳導(dǎo),進而危害光伏平價上網(wǎng)的早日實現(xiàn)。
事實上,我們看到第二大單晶企業(yè)已經(jīng)于農(nóng)歷新年前聯(lián)手多晶硅片龍頭企業(yè)突然哄抬硅片價格。對此,老牌光伏企業(yè)昱輝陽光的創(chuàng)建者李仙壽先生表示,這是在開歷史的倒車,完全違背了平價上網(wǎng)的大趨勢。其它下游企業(yè)也多有憤慨,并戲稱這就是那兩家交叉投資的企業(yè)給全行業(yè)的“新年禮物”。在這種情況下,市場紛紛猜測手握單晶硅片最大份額的隆基股份會如何做。
對此,隆基股份迅速對外表示——隆基單晶硅片不漲價,所有客戶一視同仁。有觀點認為,隆基的此舉既是理想主義的,也是現(xiàn)實主義的。平價上網(wǎng)是隆基人念茲在茲的理想,他們不僅要以清潔的光伏發(fā)電來造福人類,而且要“以清潔能源制造清潔能源”。為此,隆基股份在經(jīng)濟發(fā)展水平落后但水電棄電量極高的云南投下重資,建立以清潔水電為動力的領(lǐng)先世界的單晶產(chǎn)能。
當(dāng)?shù)氐乃妰r格與內(nèi)蒙和新疆的坑口自備煤電相比并不占優(yōu),但他們認為盡管短期看是吃了一些虧,但是用這種方法不僅可以把白白浪費掉的清潔能充分利用,還能在組件的幾十年壽命中把清潔能源放大數(shù)十倍,很值得。以這種模式,隆基承擔(dān)了清潔能源的搬運工和力量倍增器的角色。除此以外,布局云南還能帶動當(dāng)?shù)厣鐣徒?jīng)濟水平提升,更值得。
不久之前,隆基股份創(chuàng)建者李振國先生更對全世界宣布,隆基要實現(xiàn)“Solarforsolar”,以太陽能電力制造太陽能發(fā)電設(shè)備。有行業(yè)觀察人士表示,老李的這個偉大目標(biāo)既是意料之外,也是有跡可循,甚至是自然而然的必然之舉。他們在去年全行業(yè)唉聲嘆氣的時候就已經(jīng)開始布局,和中東最大的上市公司SABIC共同規(guī)劃在太陽能輻照資源極其優(yōu)越的沙特展開合作。最近,世界著名的硅原料制造商OCI也宣布參與其中,估計接下來世界級的電池和組件投資者也會加盟。
但是,任何偉大的理想都要經(jīng)受現(xiàn)實的考驗,最終要由供需關(guān)系來決定一切。無論隆基人能夠在將來把光伏電做到多么廉價和無處不在,但當(dāng)前的單晶硅片供應(yīng)缺口卻是必須面對的。
隆基多年以來都在倡導(dǎo)下游電池廠向單晶PERC轉(zhuǎn)型,并承諾堅定地擴大單晶硅片的供給。為此,隆基還無償向業(yè)界公布了自己研發(fā)的單晶減衰技術(shù)LIR。但是,資本的避險性和逐利性導(dǎo)致了下游電池廠原先的遲疑和后來的激進,隆基無法完美地協(xié)調(diào)上下游產(chǎn)能同步,單晶硅片在中短期內(nèi)的供需矛盾已經(jīng)無法避免。
面對市場,企業(yè)永遠是弱小的。擺在隆基面前的只有兩條路,要么順應(yīng)市場規(guī)律,被迫漲價,要么修改原先本被看做過于激進的《三年擴產(chǎn)計劃》,再度加大擴產(chǎn)強度,盡快堵住供應(yīng)缺口。有市場觀察人士表示,隆基應(yīng)該汲取2017年的經(jīng)驗,盡快超計劃擴產(chǎn),避免被迫漲價。這樣不僅是為了早日實現(xiàn)平價上網(wǎng),也同時可以避免再次被污名化。
隆基十幾年如一日埋頭鉆研單晶降本增效技術(shù),不惜血本地培育并率先全面導(dǎo)入革命性的金剛線切割硅片技術(shù),引領(lǐng)了全行業(yè)的大幅降本增效。這些努力在2016至2017年初見成效,單晶硅片的市場需求持續(xù)爆發(fā)。盡管隆基一直保持每年將近倍增式的擴產(chǎn),但都無法抹平供應(yīng)缺口。供需關(guān)系導(dǎo)致高效的單晶硅片在產(chǎn)量和市占率飛速攀升的同時,相對于低效的多晶硅片卻始終保持了較高的溢價和毛利率。
于是,多晶陣營就開始指責(zé)國家對單晶要求更高的技術(shù)準入門檻反而是“偏向了單晶”,并散布謠言說隆基故意減少供應(yīng)量,卡用戶的脖子。更有某知名加拿大多晶企業(yè)的創(chuàng)建人,物理學(xué)博士,拿市場當(dāng)傻子,玩偷換概念,把多晶由于低效導(dǎo)致的低價硬拗成“性價比高”,甚至對國外權(quán)威機構(gòu)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)搞嫁接篡改,以此來論證單晶替代多晶的趨勢并不存在。此公后來竟然發(fā)展到欺負中國人不懂洋文,越俎代庖,替國外的一個很不嚴謹?shù)男y試下結(jié)論——單晶的LeTID衰減比多晶更嚴重。其實,該英文論文結(jié)論部分的第一句話就是“我們無法結(jié)論”。
除了多晶陣營赤膊上陣,網(wǎng)絡(luò)黑文也是一波接一波。甚至有某網(wǎng)絡(luò)玄幻小說寫手,受個人利益驅(qū)使忽然變身“光伏研究達人”,經(jīng)常發(fā)表萬字長文痛罵隆基,把鉆研降本增效獲得市場回報抹黑成“吸血鬼”。另一方面,她卻感情充沛地謳歌某個因技術(shù)落后而虧錢的多晶巨頭才是實現(xiàn)平價上網(wǎng)的推手。此人完全不顧基本邏輯——市場經(jīng)濟要求每個行業(yè),每個環(huán)節(jié)都必須保持合理的利潤。如果一個企業(yè)在接受大量國家補貼的情況下都巨額虧損,股票跌成了仙股,它又有什么資格談去補貼之后的“平價”呢?
這些教訓(xùn)值得隆基認真汲取。匠人精神、實業(yè)報國的理想和對清潔能源的追求不能活在真空中,必須拿出辦法來面對社會現(xiàn)實的干擾。
我認為,以超規(guī)模擴產(chǎn)平抑產(chǎn)品價格,讓下游客戶放心也可以成為一種必要的公共關(guān)系管理手段,同時也可以避免對手的故意干擾,減少行業(yè)內(nèi)部摩擦。但是,擴產(chǎn)不僅需要時間,而且需要堅強的財務(wù)支援。盡管隆基的股東多為堅定的長線投資者,樂于大幅追加對隆基的投資,但是做為一個上市公司,審批程序很漫長,緩不濟急而且規(guī)模受限。
另外一個選擇是舉債。但是,隆基一貫堅持穩(wěn)健的財務(wù)管理,并連續(xù)多年被國際權(quán)威機構(gòu)評為行業(yè)財務(wù)穩(wěn)健度第一名。穩(wěn)健的市場聲譽是無形的財富,更是對投資者的保護,就此放棄很是可惜。而且,由于行業(yè)的特殊性,國際大用戶很看重供應(yīng)商的財務(wù)健康指標(biāo),并因此而對隆基的產(chǎn)品給予一定的溢價,這也是非常現(xiàn)實的利益,不能放棄。
那么有沒有辦法既找到必要的資金來支撐計劃外的擴產(chǎn),同時又能避免舉債呢?有的。簡而言之就是可以按照取之于客戶用之于客戶的原則,借力下游客戶的資本來盡快擴大單晶硅片的供應(yīng)。
無論是計劃內(nèi)的還是計劃外的擴產(chǎn),隆基都是為了維護良好的上下游合作,為平價上網(wǎng)而共同努力,盡管資本生來就是逐利的。漲價是對下游的傷害,擴產(chǎn)有利于平抑單晶硅片價格,進而保護下游PERC電池廠商的利益和投資信心。因此,由客戶提供資源來幫助上游供應(yīng)商擴產(chǎn)并平抑單晶硅片價格就是應(yīng)有之義,就是共贏之舉。
關(guān)于具體的操作,隆基可以在原料價格可以鎖定或者風(fēng)險可控的前提下,以較低毛利水平的價格和下游電池廠商簽訂遠期供應(yīng)合同,并收取一定水平的預(yù)付款。用累積的客戶預(yù)付,集腋成裘,為加大擴產(chǎn)力度提供必要的資金支持。
收取大量的客戶預(yù)付,在廣義上,也同樣是舉債。但是客戶預(yù)付具有以下特點:無息,長期和短期均勻配置,以產(chǎn)品償債而不是以金融資產(chǎn)(現(xiàn)金及其等價物)償債。因此,客戶預(yù)付這種“債”對公司的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)(金融風(fēng)險)的負面影響相對較小。事實上,能用客戶的錢來滾動發(fā)展的企業(yè)被視為低風(fēng)險和高回報,會成為資本市場追逐的標(biāo)的。在一個企業(yè)從找股東和債主要錢向從客戶要錢轉(zhuǎn)軌的過程當(dāng)中,股權(quán)和債權(quán)持有者往往能獲得超額回報。
在隆基所需的原料供應(yīng)方面,由于多年以來的暴利,上游硅料和下游電池很相似,也吸引了大量資本涌入,當(dāng)前已有大量新增低成本硅料產(chǎn)能正處于產(chǎn)能爬坡和庫存釋放的過程當(dāng)中。
根據(jù)包括硅業(yè)分會在內(nèi)等各方面數(shù)據(jù)的綜合分析,我對2019年新增低成本硅料產(chǎn)能釋放的節(jié)奏作了以下的預(yù)估:2018年底和2019年新增的低成本硅料產(chǎn)能將集中于1至8月逐步釋放,年度實際有效供給高達15萬噸以上,并將在4季度達到年化產(chǎn)能23萬噸的水平。2018年全世界的硅料總需求也只不過39萬噸左右,而到2019年底,僅新增低成本產(chǎn)能就達到上一年總需求的將近6成。

另一方面,下游降本增效技術(shù)的快速普及將有效降低單位發(fā)電功率的硅料消耗。當(dāng)假設(shè)總需求基本持平的時候,雙面發(fā)電技術(shù)、PERC提效技術(shù)、單晶市占率提高和硅片薄片化都將大幅減少對硅料的實際需求。據(jù)測算,即便年度組件總需求增長25%,相對應(yīng)的硅料消耗卻只能增長10%。
綜合以上兩方面,市場普遍預(yù)期,在一些高成本老產(chǎn)能被迫退出的同時,2019年硅料的價格也將承受極大的壓力,創(chuàng)出另市場振奮的歷史新低是大概率事件。
事實上,前面提到的那家多晶硅片龍頭也同時是硅料龍頭之一。面對沉重的債務(wù)壓力和高成本老產(chǎn)能的拖累,該企業(yè)對于硅料的市場前景很不安,并于日前很高調(diào)地和另一家新晉硅料龍頭宣布戰(zhàn)略合作。市場對此的解讀是,競爭對手之間的“戰(zhàn)略合作”,其目的當(dāng)然是聯(lián)手阻滯硅料價格崩盤。
但是,硅料供大于求的現(xiàn)實擺在那里,后續(xù)還有其它企業(yè)的低成本產(chǎn)能逐步達產(chǎn),無論價格操控者使出何種手段,市場也只有硅料跌到哪里去的疑問,而沒有繼續(xù)維持暴利的可能。在此情況下,隆基與上游其它硅料供應(yīng)商,以較合理的價格,簽訂遠期合同實屬共贏之舉。愿意賺取合理、穩(wěn)定且可預(yù)期利潤的上游硅料企業(yè)應(yīng)該很歡迎隆基的長協(xié)訂單。
對原料供應(yīng)和產(chǎn)品銷售同時鎖量鎖價,隆基單晶硅片只賺取合理毛利,用客戶的預(yù)付款來支持計劃外的擴產(chǎn),盡快抹平單晶硅片的供應(yīng)缺口,進而平抑產(chǎn)品的銷售價格,這看似主動放棄了攫取暴利的機會,損害了隆基股東的利益,其實不然。
首先,形成穩(wěn)定的價格和毛利預(yù)期有利于嚇阻短期投機資本的沖擊,避免再次對社會資源造成極大的浪費。2016~2017年,單晶硅片的毛利曾高達30%~35%,吸引了大量的投機資本的介入。在不了解產(chǎn)業(yè)特性且不掌握核心競爭優(yōu)勢的情況下,大量外圍廠家靠著從隆基挖人、挖技術(shù)而紛紛上馬。市場上,并不領(lǐng)先的單晶生產(chǎn)設(shè)備制造商大發(fā)橫財。
由于行業(yè)的重資產(chǎn)特性,在2018年的光伏寒冬里,這些新進入的產(chǎn)能并不能及時退出。據(jù)粗略測算,當(dāng)隆基單晶硅片只有5%毛利水平的時候,很多小廠不僅沒有毛利,甚至是僅能覆蓋現(xiàn)金成本(毛利虧損5%~7%)。這些無效產(chǎn)能一方面在爭奪下游銷售渠道,另一方面也在同時爭奪上游供應(yīng)渠道。其結(jié)果是妨害了單晶硅片盡快恢復(fù)合理價格,妨害了硅料和輔材盡快降到合理價格,妨害了行業(yè)恢復(fù)可持續(xù)的合理毛利率。
隆基必須認識到,在當(dāng)前的國情下,單純依靠研發(fā)和技術(shù)水平的先進是有局限性的。研發(fā)和技術(shù)都離不開一個最終載體——人,而在暴利的誘惑下,有些人的節(jié)操是經(jīng)不起考驗的。技術(shù)知識的組織化和非人化只能算是右手,右手還需要左手的配合,那就是行業(yè)的非暴利化。既要防著賊偷,更要防著賊惦記。合理的毛利也是護城河,對隆基來說合理,而別人卻達不到的毛利就更是不可逾越的天塹。
其次,擴大產(chǎn)能薄利多銷對毛利總額的影響往往并不像一般認為的那樣大。100元銷售額的20%和150元銷售額的10%,其實際差距只有5元。同時,由于競爭環(huán)境穩(wěn)定,利潤的波動性降低,其估值適用的風(fēng)險溢價率會大幅降低。長期穩(wěn)定的15元毛利的股東價值往往并不亞于不穩(wěn)定的20元。(此處不展開說明。有興趣的讀者可以學(xué)習(xí)金融估值理論,這種金融現(xiàn)象的根源在于“邊際效益遞減”和“風(fēng)險厭惡”。)
根據(jù)以上的分析,可以對中期市場做出以下判斷:
①原料(硅料)供過于求,有極強的降價預(yù)期;
②產(chǎn)品(單晶硅片)供不應(yīng)求,有極強的漲價預(yù)期。
因此,此時嘗試對原料供應(yīng)和產(chǎn)品銷售同時鎖量鎖價應(yīng)該受到上下游的歡迎。同時,向下游收取一定的預(yù)付用于加大擴產(chǎn)力度既有利于平抑產(chǎn)品價格促進平價上網(wǎng),也有利于屏蔽不理性的投機資本涌入單晶硅片環(huán)節(jié),維護良性的競爭環(huán)境。
做為一個上市公司,股東利益是主要考量之一。采取以上措施,放棄眼前利益,謀求更長遠、更穩(wěn)定、更大的利益有利于隆基估值的提升。盡力促成平價上網(wǎng)的早日實現(xiàn)能更好地體現(xiàn)隆基的社會價值,提升企業(yè)形象和知名度,這同樣有利于公司估值的提升。
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